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仩期洧色金属指数专栏

2019-02-03 02:24:27

上期有色金属指数专栏

十年,只是期货长河中的一朵浪花;十年,却是玉米市场体系完善的重要篇章

期货成交量先扬后抑

2004年下半年,在规范发展中恢复增长的国内期货市场正由一豆独大向多品种共同活跃的格局过渡。当年,推出仅三个多月的玉米期货,其成交量即达2000余万手(单边,下同),年末持仓量近20万手(单边,下同),开局表现良好。随后,经过一年多的市场培育,在现货企业市场风险意识逐步增强中,玉米期货成交量和持仓量快速增长,于2006年年末双双创下历史新高,分别达到6764.5万手和79.7万手,分别占全国期货成交量和持仓量的30.8%和45.2%,占大商所期货成交量和持仓量的56.2%和65.3%,是CBOT玉米成交量、持仓量的12.2%和4.5%(按可比口径吨,下同)。

2007、2008年,为抑制粮食价格过快上涨,国家出台了包括拍卖储备、取消玉米原粮及其制粉的出口退税政策,同时征收5%10%的关税。在这背景下,市场依然活跃,2007年成交5943.7万手,但年末持仓量降至36.3万手,同比减少54.4%。

2008年9月,由美国次贷危机引发的金融危机开始蔓延,以大豆为首的全球农产品价格呈现雪崩式下跌。为保护农民利益,2008年下半年国家开始实施玉米、大豆等大宗农产品的临时收储政策。自此,政策开始主导玉米市场运行。在企业套保动力趋减的背景下,玉米期货市场流动性持续降低。2009年,玉米期货市场成交量1674.4万手,同比下降72.1%,在全国和大商所的成交量占比分别为1.6%和4%,为同期CBOT市场玉米成交量的3%;持仓量持续走低,并于2009年年底降至14.5万手,在全国和大商所的持仓量占比分别降至3.1%和8.1%,仅为CBOT玉米持仓量的1%左右。

从2009年下半年开始,国内玉米市场活力有所恢复。2010年,随着全球对金融危机应对效果的显现,以及国内玉米临时收储规模的下降,玉米期货成交量达3600万手,同比增长115%,持仓量也开始回升,并一直处于相对平稳水平。此后两年,玉米期货成交量一直保持相对活跃态势。

2013年,玉米临时收储力度加大,成交量再次跌入低谷,全年成交1331万手,同比下降64.8%,仅占全国和大商所期货成交量的1%和1.9%,但年末持仓量增长至23.9万手,同比增长8%,在全国和大商所的持仓量占比分别为3.2%和7.6%。

年大商所玉米期货成交情况

注:成交量为单边计算

年DCE玉米期货持仓情况

注:持仓量为单边计算

多次巨量交割考验玉米期货

十年来,玉米期货年均交割4.28万手(合42.8万吨),占大商所品种累计交割量的23%,累计交割金额61.75亿元。其中,2008年交割量达到7.72万手(合77.2万吨),为玉米期货恢复上市以来的交割量,表明企业在金融危击冲击下,积极通过期货市场转移风险。

从单个合约交割情况来看,玉米期货历史交割纪录出现在1309合约上。当年在玉米库存积压,且现货质量下降的情况下,大量饲料企业通过期货市场买入玉米,以保障饲料品质,使当月合约实现交割量55.5万吨。第二大交割合约为0705合约,终交割量为51.4万吨。在各合约交割过程中,均未出现违约现象,显示出玉米期货市场较强的自我平衡能力。

纵观玉米市场运行,由于期货市场和现货市场己经形成有机的统一体,现货企业通过期货市场销售玉米库存已经成为市场常规经营行为,加之国家临时收储政策对市场供应和企业原料采购节奏带来的影响,在未来一段时期,高交割量仍会是玉米期货市场的一大特点。

投资者从东北扩展到全国

年,玉米期货客户参与数量每月在人。在玉米期货运行和发展过程中,法人与自然人成交量、持仓量占比相对稳定,法人与自然人成交比为1:4,法人与自然人持仓比接近1:1,表明了市场力量的相对均衡;法人成交占总量均值的18.4%,法人持仓占总量均值的49.54%,体现出法人客户参与积极性较高。

在总体稳定的格局下,投资者参与情况也存在差异性。2008年以前,法人客户参与数量处于较高水平,自然人投资者增长也较明显。但2008年之后,客户参与数量明显下滑。尽管2009年之后玉米市场的恢复性增长吸引了部分资金的关注,自然人数量有所提升,但法人客户数量一直处于较低的水平。

不过,在法人客户区域结构上,呈现出显着的向全国扩展趋势。2009年之前,东北、华北和华东地区的法人客户持仓量占法人客户总持仓量的83.95%,其中东北地区占比35.6%,而2009年之后,主导区域从东北地区转移到华东地区,华东地区占比由2006年的18.3%增至2012年的41.87%,增幅为129%,东北地区则由48.48%降至15.53%,跌幅为67.97%。目前,东北、华北和华东三地区法人客户成交量占法人客户总成交量的80%以上,与玉米现货市场及产业结构布局保持了较高的一致性,也体现了玉米期货与现货市场的较高融合度。

价格运行相对平稳

玉米期货上市以来,经历了五次大的波段行情,其中价格为2014年的2489元/吨,格为2004年的1118元/吨。截至2014年9月19日,玉米期货价格指数报收于2372元/吨,较十年前上市首日的收盘价格上涨1175元/吨,涨幅近100%。在前期市场自由竞争定价和后期国家收储价格逐步走高的趋势下,玉米期货价格指数水涨船高,与现货价格变动基本一致。从玉米期货价格表现效果来看,初期的全面市场化为玉米期货发挥价格发现功能、形成全国指标性价格提供了坚实的市场基础,其后政策市中,玉米期货市场对调控举措反应迅速,政策信息得到有效传导,并强化了调控效果,也从一个角度体现了玉米期货市场价格发现功能的发挥。

玉米期货价格指数稳步上涨

自上市至2013年年底,玉米价格走势整体可分为5个阶段:

阶段是2004年9月2005年9月。玉米期货价格整体先扬后抑,上市后连续7个月缓步高走,2005年4月达到1327元/吨,较上市之初上涨15.9%。随着收获季节的到来,玉米期货价格提前做出反应,开始回落,到2005年9月,已回落6.4%。

第二阶段是2005年10月2008年8月。国内外玉米深加工业的良好发展前景和玉米工业属性的延伸拓展了玉米种植的利润空间,国内玉米期货价格跟随CBOT玉米走出一波大幅攀升行情,2008年5月达到1933.4元/吨的高点。

第三阶段是2008年9月2009年1月。国际金融危机爆发,引发全球经济的系统性风险,加之玉米现货受到下游企业限产停产的负面影响,玉米期货价格一路下跌,到2008年12月,跌至1502.4元/吨。

第四阶段是2009年2月2011年9月。受国家应对金融危机的积极财政政策和玉米临时收储政策影响,国内玉米现货价格不断走高,期货价格总体也呈上升态势。玉米期货价格指数自2009年1月末的1600元/吨攀升至2011年9月末的2292元/吨,涨幅高达43.3%。

第五阶段是2011年10月2013年12月。国家陆续出台限制玉米深加工政策,国内饲养和深加工企业需求不旺,玉米市场弱势整理,期货价格指数在元/吨展开窄幅振荡,同期玉米期现基差倒挂。

在价格各波段运行中,玉米期现货价格运行趋势基本一致,体现了相同因素下期货市场紧密围绕现货市场波动的规律,并终实现着对现货价格的回归。

期货价格波动幅度下降

玉米期货上市以来,由于大品种的特性,价格波动幅度相比其他品种低,也低于CBOT的平均水平,显示国内玉米期货运行更为平稳。自2008年年底国家启动东北玉米临时收储政策以来,东北玉米临时收储价格开始主导市场价格走势,形成上有顶(抛储价格)、下有底(托市收购价)的价格格局,玉米期现货价格的波动性进一步下降。数据显示,2008年之前,玉米月度合约期货价格的波幅达15.36%,小波幅达-8.30%,均值处于-2.8%3.7%之间,而2008年之后,波幅为6.31%,小波幅为-4.37%,均值处于-1.8%2.6%之间。从年波动幅度均值来看,玉米月度价格波幅4年均值分别为豆粕、豆油和棕榈油的62%、67%和42%。

期现货价格保持较高相关性

期现货价格相关性强弱及协整检验体现了期货市场价格发现功能的发挥程度。通过对大连玉米C1连续价格(日度)和大连港口现货价格(日度)统计计算,除2007年外,玉米期现货价格相关系数都高于0.8,表现出显着的相关性。从期现价格引导关系看,在大多数年份,玉米期货价格对现货价格存在单方向的引导关系,但受市场调控政策及流动性下降影响,期货对现货的引导关系并不稳定。

国内外期现货价格走势相对独立

由于玉米进口实行配额管理,同时我国玉米市场呈现政策市的特点,我国和美国的玉米期现货价格走势相对独立。总体来看,年,美国玉米期现货市场均呈大幅波动格局,而我国玉米期现货市场价格均呈窄幅波动且缓慢上涨格局。2013年以来,国际市场玉米期现货价格表现出明显的单边下行走势,自6月底以来,国际市场价格一度低于国内50%左右,目前在20%左右的水平。国内市场上,政策支撑使玉米价格保持高位,进入2013年价格依然平稳。从国内外玉米价格相互影响来看,CBOT玉米价格走势对国内玉米期货有一定的引导性,但引导性不强,两个市场走势相关性较弱,也体现出国内玉米价格走势相对独立的特点。

合约规则不断完善

玉米期货上市以来,现货市场及产业发生了较大变化,要求基于现货市场、服务产业的玉米期货合约和规则也适时相应调整完善,从而保持与现货市场的对接融合,保障市场功能的有效发挥。

三次修改交割质量标准

玉米期货合约上市场以来,根据国内玉米现货品质的变化和企业需求,交割质量标准经历了三次大的修改。2006年,玉米成为国内期货市场成交量的品种,产业企业参与度大幅提升。为贴近现货市场,降低交易成本,促进期现货融合,大商所根据品种不同等级间的差价情况,于当年8月11日将交割质量标准中的玉米容重替代品对标准品贴水30元/吨调整为20元/吨,生霉粒替代品对标准品贴水由50元/吨调整为25元/吨,同时为扩大可供交割量,增加水分含量14%且14.5%的玉米作为替代品交割,不设贴水。

在新国标执行后,为保持与玉米新国标的衔接,2009年8月28日,再次对玉米期货合约相关规则进行修改,自2009年9月1日起新注册仓单全部执行新国标中关于标签标识的强制性规定。新合约相关规则在执行国家新标准的同时,兼顾对原期货合约相关规则的继承,这考虑了现货贸易和行业惯例,扩大了商品可供交割量,从而利于市场功能的发挥。

2009年以后,国内玉米生产品质不断提升,现货玉米质量标准不断提高,饲料养殖企业也希望交易所能提升玉米合约质量标准。为适应现货贸易的变化及企业需求,2013年12月20日,大商所发布通知,提高了标准品和替代品的容重指标以及替代品的容重、生霉粒贴水额度,修改后的规则自1501合约开始施行。

通用仓单改为仓库仓单

为体现玉米仓单的通用性,玉米原仓单实行不对库管理,但现实的情况是,在不对库情况下,由于权属关系不清晰,提货地点和升贴水不确定,仓单流通性变差,一定程度上影响市场流动性和企业避险效果。2007年2月,玉米仓单管理方式由不对库管理调整为对库管理,由通用仓单改为仓库仓单,对配对的过程进一步规范,并且简化了相关业务流程。在仓单对库管理模式下,仓单标明了存货地点,仓单的属性更加明确,对交易者决定交易策略更为有利。同时,更具确定性的仓单强化了仓单的金融流通属性,有利于仓单交易市场的形成。

在玉米品种上,散粮交割也是大商所的一大创新。2006年以后,为了节约运输成本,国内大型贸易企业开始采用铁路散粮车运输粮食。为适应这一变化,大商所随后在玉米品种上采用散粮交割方式。这一举措极大地便利了现货企业参与和利用期市,降低了玉米交割成本,为其后期货市场散货交割做出了积极的探索。

交割库布局持续调整完善

玉米期货上市之初,东北主产区玉米深加工业尚未发展起来,东北玉米多通过大连港南下,而顺应主要物流方向,玉米期货交割库集中在大连。其后,随着辽宁地区港口设施的改善,营口、锦州等港口也成为重要的南下通道,玉米期货交割库也随之不断调整、扩充。年,玉米期货交割库布局进行了多次调整。其中,对玉米期货市场影响较大的有两次,一次是2005年将交割库由大连延伸至营口,一次是2006年再次将交割库延伸,至锦州。终,形成了以大连、营口、锦州玉米现货流通主要区域为主的交割库布局。

截至2013年年底,玉米期货市场共8家交割仓库,两家备用库,分别位于大连、营口和锦州。大连港口仓库为基准库,其他仓库为非基准库,非基准库较基准库贴水525元/吨。在玉米期货市场运行和发展过程中,交割库布局的调整顺应了现货物流的变化,尤其是顺应了玉米上市后大连港现货物流地位弱化的趋势,有利于期货市场更好地发挥功能,促进期现市场融通。

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